Do Residential Property Companies Systematically Adjust Their Capital Structure? The Case of Germany

In der vorliegenden Untersuchung wird das Finanzierungsverhalten deutscher Wohnungsunternehmen analysiert. In dieser Branche sind in Deutschland Unternehmen verschiedener Rechtsformen und Größenordnungen tätig, die in der Regel nicht börsennotiert sind. Bisher ist wenig über das Finanzierungsverhalten kleiner und mittlerer nicht börsennotierter Wohnungsunternehmen bekannt. Frühere Untersuchungen haben sich nahezu ausschließlich mit börsennotierten Unternehmen befasst. Wir fragen, ob Anpassungen in der Kapitalstruktur von Wohnungsunternehmen durch die dominierenden Prinzipien der Kapitalstrukturwahl erklärt werden können: die Pecking-Order- Theorie und die Trade-off Theorie. Nach der Pecking-Order-Theorie folgen die Firmen in ihrem Finanzierungsverhalten einer sogenannten "Hackordnung": Wegen Informationsasymmetrien an den Finanzmärkten bevorzugen sie zunächst die interne Finanzierung aus dem Cash Flow, erst danach wählen sie die Kreditfinanzierung. Zur externen Eigenkapitalfinanzierung greifen sie nur als letztem Mittel. Die Trade-off-Theorie betont dagegen die Steuervorteile und den Effekt der Disziplinierung von Managern durch den Einsatz von Fremdkapital, denen allerdings steigende Insolvenzrisiken und Risikoprämien gegenüberstehen. Unsere Ergebnisse zeigen deutliche Unterschiede zwischen verschiedenen Rechtsformen. Im Allgemeinen finden wir Anhaltspunkte für ein Pecking-Order-Verhalten der deutschen Wohnungsunternehmen. Die stärksten Effekte sind für die Wohnungsgenossenschaften zu beobachten. Die Unternehmen dieser Rechtsform sind auch die einzigen, die zugleich ein Verhalten gemäß der Trade-off Theorie erkennen lassen. Die vergleichsweise deutlichen Effekte bei den Genossenschaften lassen sich mit der ausgeprägten Neigung dieser Unternehmen zu einem konservativen Finanzierungsverhalten bei gleichzeitig beschränkter Flexibilität zur Aufnahme neuen Eigenkapitals erklären: Genossenschaften müssen neue Investitionen daher zunächst mit Fremdkapital finanzieren und können erst sukzessive neues Eigenkapital aufbauen. Unabhängig von der Rechtsform finden wir auch einen Unternehmensgrößeneffekt: Demnach nehmen große Unternehmen weniger Fremdkapital als kleinere auf. Auch dies lässt sich mit Aussagen der Pecking-Order-Theorie erklären.

Kurzrock, Björn-Martin, Frieder Mokinski, Felix Schindler und Peter Westerheide (2011), Do Residential Property Companies Systematically Adjust Their Capital Structure? The Case of Germany, ZEW Discussion Paper Nr. 11-014, Mannheim.